En el Foro de Emprendedores de Adegi


Invitado por mi estimado Josean Rodríguez (@kotxean), el pasado 11 de Diciembre impartí un taller sobre valoración de start ups en el Foro de Emprendedores de Adegi. Josean ha escrito una muy buena entrada y ha editado un fantástico vídeo (partiendo de una materia prima “difícil”) que no me resisto a copiar.

La entrada y el vídeo originales están en: http://adegi.es/foroemprendedores/blog/2013/12/26/taller-radiografia-de-una-valoracion-de-un-proyecto-de-emprendimiento-caso-pantori/#.UryX85MDrFk.gmail

Taller “Radiografía de una valoración de un proyecto de emprendimiento”. Caso Pantori

Taller Radiografía de una valoración

Hemos terminado nuestro periplo de talleres del año de la mano del bueno y cercano Iñigo Irizar, experimentado consultor en estrategia e innovación empresarial, para poner el broche alciclo de talleres que iniciamos a mediados de año con Javier Giral (Deloitte) sobre procesos de valoración, inversión y compra-venta de empresas y startups.

En esta ocasión, le pedimos a Iñigo preparase un taller donde desplegase la metodología de Venture Capital Method sobre un caso práctico, fundamentalmente para hacernos ver “sobre el terreno” como piensa un inversor de capital riesgo, que herramientas de análisis utiliza y como las integra en un proceso de valoración y negociación para su entrada en capital de la empresa/startup invertida.

Iñigo nos propuso hacerlo sobre el proyecto Pantori, una plataforma e-commerce de venta de productos artesanos de calidad promovida por los equipos de La Salsera y La Bici Roja con nuestros queridos amigos Txomin Jauregi y Xabier de la Maza a la cabeza. El caso era perfectamente representativo para el propósito que buscábamos, puesto que ha sido testado por sus promotores en los mercados vasco y español (con indicadores y resultados auditados), y se hallan actualmente apostando (incipientemente) por el crecimiento (una vez consolidado el modelo de negocio) a través de una estrategia de internacionalización “selectiva” en países/mercados nicho con consumidor de alto poder adquisitivo y gusto por el producto gastronómico de calidad.

En el proceso de preparación del taller he de dar las gracias a Xabier de la Maza por su disposición y transparencia a la hora de “someterse” al rigor de Iñigo como evaluador del caso a presentar en el taller (que sin duda le vino bién, a Xabier…en atención a lo que luego le vendrá con los inversores). Verlos trabajar juntos fué un placer (con la colaboración de nuestro compañero y socio de Iñigo, Julián de Juan) . De hecho Iñigo ha ido generando profusa documentación desde que empezamos el diseño de este taller. Voy a intentar resumir lo principal.

En su parte inicial, Iñigo compartió con nosotros algunas reflexiones de actualidad claves según su experiencia profesional y visión del estado del arte:

  • Lo que era normal antes de la crisis, dejará de serlo después de la crisis

  • Existirá menor apalancamiento financiero y los negocios se harán a la vieja usanza (crecimiento orgánico).

  • Sé paciente con el crecimiento pero sé impaciente con la rentabilidad”. “Busca el dinero bueno, fundamentalmente el de los clientes” (Clayton Christensen)

  • En una startup el dinero sirve para “aprender”. Hay que convencer al Venture Capital que se va a aprender y porqué ese aprendizaje es relevante para el negocio (Lean Startup)

  • Todo inversor de riesgo quiere que su dinero vaya destinado a “crecimiento” no a “tapar agujeros o refinanciarse”.

  • El beneficio es una opinión, el cash flow es un dato

  • Emprendimiento, Innovación y Tecnología: Debe ser una conversación convergente donde la “tecnología, producto o plataforma creada” resuelve un problema de mercado que se puede satisfacer de manera rentable.

Entrando en la parte práctica, Iñigo expuso brevemente los fundamentos que a su juicio son relevantes en el caso Pantori, para a continuación dar la palabra a Xabier de la Maza al objeto de que explicase su lienzo de modelo de negocio.

Ambos nos hablaron de los “drivers” (palancas) fundamentales de ventas y gastos del modelo de negocio Pantori. En palabras de Xabier, los elementos críticos resultantes de su experiencia de algo más de un año en el mercado español son los que permiten la estrategia de diferenciación a la hora de replicar el negocio Pantori en los mercados internacionales (con primer ensayo realizado y testado en Londres) elegidos.

Con un plan de negocio que contempla políticas de segmentación de venta y distribución eficientes que harán crecer los ratios de rentabilidad conocidos hasta la fecha. Si bien éstos hasta la fecha han sido positivos, son aún insuficientes para convertirse hoy por hoy en una “empresa invertible” (y por tanto de medio/alto crecimiento) debido al limitado ticket de venta y alto coste logístico en la distribución del producto vendido a cliente final en el estado español.

Así Xabier nos situó en el punto práctico del estudio del modelo de “escalabilidad” de Pantori, con las líneas maestras del plan de negocio que en su caso presentará a posibles inversores dispuestos a participar en capital accionarial, posibilitando la estrategia de crecimiento e internacionalización de la plataforma. Para ello, antes deberá de pasar el difícil escollo de la fase negociación de la valoración, que marcará el devenir de Pantori a futuro.  Iñigo, a este efecto (que fundamentalmente era la esencia del taller), nos propuso su visión y expertise de la valoración desde dos marcos teóricos complementarios, el citado Venture Capital Method y los modelos estocásticos.

La aproximación teórica al VCM. Iñigo la sustanció basicamente en las siguientes ideas fuerza:

  • Si la valoración de empresas/startups y activos tiene una parte de ciencia y otra de arte, los expertos afirman que en la parte de la ciencia, una manera aceptable de valorar un activo es en función de los futuros flujos de caja libres para el accionista, descontados con una tasa que refleje el riesgo de la inversión.

  • El arte estriba en imaginar correctamente el futuro y cómo van a ser esos flujos de caja libres y qué tasa de descuento nos permite reflejar mejor el riesgo del activo.

  • El Venture Capital Method permite un diálogo constructivo sobre el activo (generalmente tecnológico) y cómo modelar su futuro. Consiste en estimar el valor a término de una inversión, típicamente a 3 o 5 años que son los plazos a los que invierte tradicionalmente un inversor de riesgo, y descontar ese valor a término con una alta tasa de descuento para traer ese valor al momento actual.

  • Pero antes de los números, hay que construir un relato y para ello nada mejor que el lienzo de Osterwalder donde definir muy claramente (en base a sus 9 bloques) como es el modelo de negocio que va a analizar el inversionista, esto es, la historia que describe cómo la empresa trabaja o va a trabajar para dar valor a los clientes y ganar dinero con ello. Y en este modelo existen dos partes, la cualitativa (bloques sección superior) y la cuantitativa (bloques sección inferior). Que duda cabe que ambas han de ser robustas y creíbles.

  • La crítica que se hace al método del Venture Capital es el de considerar sólo un escenario de éxito, es decir, sólo se considera la opción de que todo salga bien. En buena parte, este hecho hace que las tasas de descuento que se aplican sean tan elevadas.

  • La razón de que esto sea así tiene que ver con su contexto. El VCM surge en un entorno muy emprendedor ( Silicon Valley, Boston, Nueva York ) donde es aplicado por empresas e inversores de riesgo a nuevos proyectos empresariales. La simplicidad del método no deriva de la ignorancia financiera de los inversores de riesgo sino de la necesidad de éstos de evaluar miles de ideas y descubrir de entre ellas cuáles tienen un excepcional potencial.

A modo de aproximación, y mejor entendimiento, la metodología VCM identifica principalmente las siguientes etapas a las que asigna las siguientes “tasas de descuento” para  valoración de las empresas:

  • Financiación semilla: la tecnología es poco más que una idea que aún hay que desarrollar. Equivale al dinero que se pide para explorar la idea, despejar dudas y confirmar supuestos –>80%

  • Financiación de start up: la idea está desarrollada y es razonable pensar que la tecnología es base de una ventaja competitiva (es decir, es valiosa para el cliente, única, difícil o imposible de imitar y se dispone de organización para explotarla.–> 50 a 70%

  • Empresas en sus primeras fases: la empresa ya existe y ha comenzado a generar sus primeros ingresos. La empresa necesita la financiación para llegar a su umbral de rentabilidad y comenzar a crecer.–> 40 a 60%

  • Empresas en segundas rondas: la empresa tiene beneficios pero necesita acelerar el ritmo de crecimiento. Su modelo de negocio funciona y se necesita financiación para replicarlo. –>30 a 50%

Pantori se encontraría entre la financiación de startup y empresa en sus primeras fases.

Pero, ¿Porqué son necesarios los modelos estocásticos en la valoración de la empresa?:

  • El riesgo es consecuencia de nuestra incapacidad para ver el futuro y supone un grado de incertidumbre.

  • El método estocástico permite incorporar el vector de la incertidumbre a las proyecciones que el emprendedor hace de su cuenta de resultados futura. Tiene en cuenta la variabilidad que la realidad de un mercado va a someter a la proyección de una cuenta de resultados en base a ventas.

  • Cuando el riesgo se ha evaluado subjetivamente, hemos de preguntarnos si más información puede hacer cambiar nuestra opinión y cuanto cuesta conseguirla (en tiempo y en dinero).

  • En un sentido amplio, el análisis de riesgos es cualquier método (cuantitativo o cualitativo) que permite evaluar el impacto del riesgo durante la toma de decisiones. Y se traduce en números en Excell.

  • Hay que identificar las variables determinísticas (las que conocemos y cuyos valores sabemos no van a cambiar porque dependen de decisiones propias) e identificar las variables cuyos valores no conocemos porque no dependen de nosotros (a las que llamamos estocásticas).

  • El análisis estocástico del riesgo no garantiza la mejor decisión, ya que ésta es sólo posible si existe la información perfecta. Lo que sí garantiza es que la persona que toma la decisión elige su mejor estrategia personal dada la información disponible.

Algunos datos del modelo de crecimiento Pantori (y que se pueden contar ;-) )

  • Fuente de crecimiento: Combina la retención de clientes y la captura de clientes vía publicidad.

  • Modelo de crecimiento: Incorporación de nuevos países utilizando el modelo Pantori España, modificandolo en parte según el aprendizaje obtenido:

  • Plan de incorporación de productores

  • Plan de prescriptores

  • Modelo e-commerce tipo supermercado combinado con estrategia multicanal.
  • Modelo de ingresos por servicios a toda la cadena (comunicación y RR.PP)

De los número dimos cuenta en el taller con su protagonista. Permitidme que no los exponga aquí. Son buenos, y el mejor dato es que vienen un experto como Iñigo. Excelente trabajo. Y muy agradecidos Xabier por el curro de preparación que te pegaste exponiendo vuestro caso a la “comunidad”. Seguimos aprendiendo. Iñigo nos lo cuenta mejor en la entrevista que os dejo aquí.

Bonus extra: Después del taller me encontré con este post de un muy interesante emprendedor llamado Fernando del Pozo. Habla de emprendedores con proyectos trabajados en busca de inversión, como puede ser el caso, y es la caña. 100% experiencial, compartiendo valiosos aprendizajes.

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